科创板深改怎么改|引入T+0:活跃市场接轨国际,技术不难

2020-06-02 07:27:00 作者:刘歆宇 来源:澎湃新闻

科创板开板即将满一周年之际,一系列深化改革措施被提上议事日程,其中最受关注的当属单次T+0交易。

5月29日,上海证券交易所在发布的文章中介绍了科创板下一步的改革方向:在“制度供给”方面,将适时推出做市商制度、研究引入单次T+0交易,保证市场的流动性,从而保证价格发现功能的正常实现。

目前科创板施行的是T+1交易制度,通俗理解就是今天买入股票后明天才能卖出。而所谓“单次T+0”,则是一个交易日内允许买入之后当天卖出,但只允许操作一次,而不是单日之内可以无限次买卖。

对于这一交易制度的引入,多位接受采访的专家均表示,这将有助于活跃市场,促进提升科创板的价格发现功能。从科创板运行情况来看,机构投资者占比较高,交易平稳有序,具备推广T+0制度改革的条件。不少量化策略私募机构也对澎湃新闻记者表示,欢迎这一机制的改革落地。

另据澎湃新闻记者了解,目前,单次T+0制度还在研究阶段,上交所尚无明确的推行时间表。

科创板率先推行T+0有便利之处

T+0,即日内回转交易,在A股市场上并非新生事物。实际上,在资本市场刚刚诞生之时,A股也曾实行过这一交易机制。1992年12月,上海证券交易所率先推出T+0制度。1993年11月,深圳证券交易所也开始实施T+0制度。不过,在实施了两年之后,T+0交易制度还是退出历史舞台,T+1交易制度则一直沿用至今。

多位券商行业从业人员向澎湃新闻记者透露,在科创板筹备设立期间,关于T+0的讨论就非常热烈。业内也有不少专业人士建议实施T+0制度,但当时这一建议并未被监管部门采纳。

上交所当时曾表示,国内对实施T+0交易机制一直有呼声,但也存在不同意见。经综合评估,按照稳妥起步、循序渐进的原则,在本次发布的业务规则中未将T+0交易机制纳入。

而在稳步运行近一年之后,逐步引入T+0制度的条件开始变得更为成熟。

有券商人士对澎湃新闻记者表示,相比其他板块,科创板的机构投资者占比更大,对于更为开放、市场化的交易机制改革接受度更高,在科创板试点T+0制度,改革效果可能会更好。

资深投行人士王骥跃也在接受澎湃新闻记者采访时表示,T+0是一项市场基础制度,并不是单纯针对某一个板块设计的,但科创板作为改革的试验田,从这里开始推广确实有它的便利之处。

他说:“科创板作为推行T+0的一个起点,首先是先把T+0机制建立起来,然后用单次的方式去稳妥地进行改革推进。在科创板建立时,关于T+0的讨论也比较多,其实并不是说那时候推行的条件不成熟,而是当时有个急用先行的原则,现在运行了将近一年,运行得也比较平稳,所以可以开始慢慢地去推进其他各方面的制度。”

广发证券非银陈福团队在研究报告中指出,目前引入T+0条件已逐渐成熟,主要基于四方面考虑,一是机构投资者占比提升;二是市场波动率逐步收敛;三是现存期现市场制度不对等,制度平等成为发展方向;四是资本市场对外开放步伐不断加快,积极与国际主流市场接轨。

引入T+0制度有望进一步活跃市场

“T+1制度下,其实二级市场能做套利,因为买进以后如果当天卖不出来,成交量比较大的时候,就能帮你锁死。T+0最大的好处是成交量会比较大,对市场活跃度肯定是有帮助的。”一位资深券商从业人员这样对澎湃新闻记者表示。

天风证券分析师罗钻辉在研究报告中指出,单次“T+0”交易能够增加交易量,保证市场的流动性,从而保证价格发现功能的正常实现。对于券商而言,直接的利好就是能够增加经纪和信用业务收入,但判断初期实际盈利提升的幅度有限。

此外,单次“T+0”交易能够降低不同市场之间的差异程度。股指期货市场、海外主流市场均实施“T+0”制度,若能在A股试点单次“T+0”交易制度,将降低因交易制度不同带来的市场差异程度,使交易更加灵活便利。

不过,也有部分市场人士认为,T+0制度下投资者可以日内回转,可能看到股价上涨之后就会当日卖出,产生较大抛压,这样来看,T+0制度是否算是利空消息?

对此,王骥跃指出,并不应该这样去理解,“对于这样的投资者,难道他到第二天就不会去抛售了吗?”

王骥跃认为,T+0不至于构成利好或者是利空,但它对市场的活跃度,对市场的价值发现功能,都会有比较好的作用,也能够避免一些现有机制带来的弊端。T+1机制其实是会有一些弊端,比如说当天如果是低价买入的,已经涨挺多了,投资者想卖是卖不了的,但等到第二天,可能就跌下来了,这其实就造成了一个平白无故的损失。

而更重要的是,无论是T+0还是T+1,交易制度本身并不会影响上市公司的价值,这一改变主要影响的市场交易的便利性和活跃度,而非影响市场的基本面。

量化策略机构投资者表示欢迎

科创板由于设置了投资者适当性准入门槛,因此散户投资者的比例并不高,机构投资者相对更加活跃。尤其是对于那些以量化交易为主要策略的机构投资者来说,开放T+0无疑提供了更多的机会。

艾方资产总裁兼投资总监蒋锴在接受澎湃新闻记者的采访时表示,T+0制度的引入对量化机构而言肯定是利好,对市场长期看肯定也是利大于弊。

他说:“开始施行T+1制度主要是为了抑制过度投机,过去A股市场以散户为主,投机氛围比较浓,当时出台这样的规则也是合理的。但从国际市场看,T+0交易机制是主流,未来如果从科创板开始试点施行T+0制度,其实也是和国际市场接轨,是中国资本市场发展必然要经历的一个过程。”

据蒋锴介绍,量化策略投资的基本思路是通过给市场提供流动性,寻找市场中的定价偏差,从而获得收益。T+0制度的进入将改善市场流动性,对量化交易机构来说自然交易机会也会更多。

从市场微观结构看,引入T+0交易制度也会有一些变化,短期影响交易行为,但长期看交易机制的改变并不会影响股票本身的价值。他解释:“以前会有‘涨停板敢死队’这种现象,以后如果施行T+0制度,这种日内封一次板的频率会降低,难度会加大。”

蒋锴透露,自己执掌的艾方资产也一直有参与科创板交易,主要是以量化交易策略为主,也包括程序化交易。他认为,科创板流动性非常好,而且由于日内20%的波动范围比其他板块更大,因此波动率带来的机会也会更多一些。

另一家沪上知名量化私募机构上海富善投资有限公司副总经理倪泾则对澎湃新闻记者表示,在科创板引入T+0制度会活跃市场,提高价值发现功能。

“一般来说,活跃市场之后,市场参与者都是有好处的,当然具体还要看细则,改革也要循序渐进。”他同时向记者介绍,新的市场数据到来之后,作为量化策略投资机构,可能会开发一些新的策略。

市场呼吁出台配套风险监管措施

与此同时,也有市场人士认为,在放开的同时也需要出台一些配套措施,以避免大单对股票二级市场交易秩序造成较大冲击的情况出现。

从海外市场的实践来看,境外主要成熟证券市场均采用T+0的交易制度,但与此同时,各国也都有一些具体的监管配套措施,来保护市场参与各方尤其是中小投资者的利益。

例如,美国证券市场上的T+0交易制度并不是完全放开的,而是在多种限制条件下给予一定的权限,以防过度投机。具体来看,美国证监会根据账户总值的数量将个人投资者按账户分为三类,分类实施不同的交易制度。

第一类是现金账户(Cash Account),该类型账户禁止从事融资融券交易,禁止日内回转交易,禁止透支和卖空,有些券商甚至禁止现金账户买卖期权等高风险产品。而且针对同一只股票,该类型账户在5日内不能对其买卖3次以上,违反该规定的账户将会被冻结90天。

第二类是普通融资融券账户(Margin Account),为总值位于2000-25000美元之间的账户,该类型账户可以开展普通的融资融券交易,可以进行期权买卖,但依然不能随意进行股票日内回转交易。只在5天之内,给予3次“T+0”回转交易的机会,一旦超过此限制,账户会立刻被禁止从事任何交易,待3个交易日过后,自动转为现金账户,将失去从事融资融券、期权等其他衍生品交易的机会。待90天过后才可以申请解禁。

第三类是回转交易账户(Day Trading Account),为总值超过25000美元的账户,允许进行“T+0”回转交易。

又例如,日本股票市场的日内回转交易制度限制主要可以分为两大类,一是抑制投机行为,规定单只股票在当日仅允许回转交易一次,通过交易次数的限制,能较大程度地限制日内频繁交易的过度投机活动。

二是抑制市场操纵行为,日本股市实行的差异化涨跌幅限制制度,能够避免日内市场操纵行为。而特别报价制度的设计,能够帮助市场监管层实时有效地识别异常报价交易,防范个股的频繁大幅度波动,抑制市场操纵行为。

广发证券预测,国内T+0的恢复可能伴随着较为严格的投资者适当性管理与风险监管,以维持市场稳定。

投资者适当性管理方面,可能包括设置投资者准入门槛、签订风险预告书、限定T+0交易频次等内容。

具体来看,对于参与T+0交易的投资者,可能增设金融资产规模与交易经验双重门槛,以防止个人投资者过度投机。参照中国台湾市场T+0相关细则,委托人从事T+0交易前须与证券经纪商签署风险预告书,意在披露相关风险,提醒投资者谨慎交易,能够有效降低风险。在T+0回归初期,可能对投资者设置相关交易资金或次数限制,以防过度投机行为。

在风险监管措施方面,建议推行保证金制度,预收保证金能够抑制过度投机行为,保证市场交易正常运作。同时进行定期账户评估,即每隔一段时间对于参与T+0的交易账户进行综合评估,及时剔除妨碍市场稳定的不良因素。

券商称推行起来并无技术难度

另一个市场关心的问题是,技术上想实现T+0是否困难?

对此,多位券商技术部门负责人透露,实际上并不困难,也不会造成阻碍门槛。

一位大型券商IT部门负责人介绍:“T+0是一个大动作,会涉及交易所、恒生电子、券商多端的交易系统改造,但其实技术基础是没有问题的,主要是改造的时间,这取决于监管部门的决心,什么时候会推出这个制度。”

另一位中型券商技术部门负责人也表示,从券商技术部门的角度看,原则上推T+0不会有很大的困难,要跟第三方供应商比如恒生电子沟通,进行常规的系统升级就可以了,应该说技术上还是比较简单的。

光大证券分析师王一峰认为,T+0制度是成熟资本市场的通行制度。

在该机构近日发布的研究报告中,王一峰表示,预计A股T+0制度将伴随着市场结构进一步优化完善逐步落地。

据他分析,目前,A股投资者结构与国外成熟市场具有较大差异,个人投资者为主的结构带来高换手率以及羊群效应。综合来说,实施T+0有利于我国与国际资本市场接轨,也能促进期现匹配、实现更有效的风险对冲。新证券法为加大造假处罚、保护中小投资者利益奠定了制度基础,为T+0制度进一步落地营造了良好的条件。